Su consiglio del mio collega Alessandro ho letto recentemente “Giocati dal caso” di Nassim Nicholas Taleb.
Nassim Taleb è diventato famoso grazie a due suoi scritti, che ho avuto il piacere di leggere qualche anno fa e che ti raccomando caldamente: “Il cigno nero” e “Antifragile”.
“Giocati dal caso” è uno di quei libri che, pur parlando di fortuna, probabilità, filosofia, mercati e comportamento umano, finisce per toccare un punto molto concreto: il modo in cui prendiamo decisioni quando non possiamo conoscere davvero il futuro.
Per chi investe, questo è un tema centrale. Ogni scelta finanziaria nasce nell’incertezza.
Possiamo studiare i dati, analizzare i mercati, osservare le valutazioni, costruire scenari, ma non possiamo eliminare il caso.
E spesso il rischio più grande non è l’incertezza in sé, ma la nostra tendenza a dimenticarla proprio quando le cose stanno andando bene.
Taleb per collegarsi ai giorni nostri fa un passo indietro e parte dall’antichità con l’ammonimento di Solone.
Creso, re della Lidia, ricchissimo e potente, chiede a Solone, uno dei Sette Sapienti dell’antica Grecia, se possa essere considerato l’uomo più felice.
Solone non si lascia impressionare dalla ricchezza del re e risponde, in sostanza, che non si può giudicare felice un uomo prima di conoscere la fine della sua storia.
Il futuro può ancora cambiare tutto.
Una condizione oggi apparentemente solida può essere rovesciata da eventi che non erano stati considerati.
Questo passaggio è molto più attuale di quanto sembri.
Nei mercati finanziari siamo spesso tentati di giudicare una strategia, un gestore, un portafoglio o perfino un investitore sulla base del risultato visibile in un determinato momento. Se ha guadagnato molto, allora “ha avuto ragione”. Se ha performato meglio degli altri, allora “è più bravo”. Se una certa asset class è salita per anni, allora “era ovvio” che bisognasse investirci.
Ma Solone ci direbbe di aspettare.
Non perché il successo sia sempre falso. Ma perché un successo osservato troppo presto può nascondere una fragilità non ancora emersa.
Un portafoglio molto concentrato può sembrare geniale durante un ciclo favorevole. Una strategia aggressiva può sembrare superiore finché non incontra lo scenario che la mette davvero alla prova. Un investitore molto esposto al rischio può apparire più intelligente degli altri semplicemente perché il rischio assunto non si è ancora manifestato.
Taleb sintetizza questo problema con un esempio estremo: la roulette russa.
Dieci milioni di dollari vinti premendo il grilletto di una pistola con una probabilità di morte non hanno lo stesso valore, dal punto di vista del processo, di dieci milioni guadagnati attraverso anni di lavoro professionale.
La cifra finale può essere identica, ma la qualità del percorso è completamente diversa.
In un caso il risultato dipende da una sopravvivenza fortunata a un rischio catastrofico; nell’altro da un processo più stabile, ripetibile, meno fragile.
Per l’investitore questo è un punto fondamentale: non bisogna guardare solo al rendimento, ma anche al rischio che è stato necessario assumere per ottenerlo.
Un +30% ottenuto con un portafoglio equilibrato e coerente con il proprio orizzonte temporale non è la stessa cosa di un +30% ottenuto concentrando tutto su una singola scommessa.
Un risultato brillante non dice tutto. Bisogna chiedersi quali scenari alternativi sarebbero potuti accadere.
Quanto si sarebbe potuto perdere? Quanto era fragile la strategia? Quanto dipendeva da un solo evento, da un solo titolo, da una sola narrativa, da una sola fase di mercato?
Qui entra in gioco un altro tema decisivo del libro: il problema dell’induzione.
L’induzione è la nostra tendenza a costruire regole generali partendo dall’esperienza passata. Se qualcosa è accaduto molte volte, tendiamo a pensare che continuerà ad accadere. Se un mercato è salito per anni, ci sembra naturale immaginare che possa continuare a salire. Se un fondo ha battuto il benchmark per un lungo periodo, siamo tentati di considerarlo una prova definitiva di bravura. Se un’obbligazione non ha mai avuto problemi, finiamo per considerarla più sicura di quanto forse sia davvero.
Il problema è che il passato non contiene tutti gli scenari possibili.
Taleb usa l’esempio del cigno nero proprio per spiegare questo limite: osservare mille cigni bianchi non dimostra che tutti i cigni siano bianchi. Basta un solo cigno nero per smentire la regola.
Questo non significa che il passato sia inutile. La storia dei mercati è preziosa, ma va interpretata con umiltà.
Non ci dice cosa accadrà con certezza, ci aiuta a capire che cosa è già accaduto, quali regimi sono esistiti, quali rischi si sono presentati e quanto spesso l’investitore sia stato sorpreso da eventi che prima sembravano improbabili.
Una decisione finanziaria robusta dovrebbe quindi evitare un errore molto comune: trasformare il passato recente in una legge.
Il fatto che negli ultimi anni una strategia abbia funzionato non significa che sia adatta a ogni scenario futuro. Il fatto che un portafoglio non abbia mai subito grandi perdite non significa che non possa subirle. Il fatto che un asset abbia protetto in una crisi non significa che proteggerà necessariamente dalla prossima.
Da qui si collega un terzo tema, molto concreto per chi investe: la distorsione da sopravvivenza.
Nel mondo finanziario vediamo soprattutto chi ce l’ha fatta. Vediamo il gestore con cinque anni brillanti, il fondo rimasto in cima alle classifiche, l’investitore che ha comprato il titolo giusto, l’imprenditore diventato miliardario, il trader che racconta la propria strategia vincente.
Vediamo i sopravvissuti. Molto meno, invece, vediamo chi ha seguito approcci simili ed è sparito dal campione.
Taleb lo spiega con un esempio molto semplice.
Immaginiamo 10.000 gestori. Ognuno ha il 50% di probabilità di guadagnare 10.000 dollari alla fine dell’anno e il 50% di probabilità di perderne 10.000. Chi perde viene eliminato.
Dopo un anno restano circa 5.000 vincitori. Dopo due anni 2.500. Dopo tre anni 1.250. Dopo quattro anni 625. Dopo cinque anni circa 313 gestori avranno una sequenza perfetta di cinque anni positivi. Non perché siano necessariamente bravi, ma perché in una popolazione ampia qualcuno, per puro caso, otterrà una serie fortunata.
Il problema nasce quando quei 313 superstiti vengono osservati senza vedere tutti gli altri. Da fuori possono sembrare talenti straordinari. Possono raccogliere capitali, pubblicare libri, spiegare il proprio metodo, diventare “guru”. Ma se non conosciamo l’intero campione, rischiamo di scambiare la sopravvivenza per abilità.
Questo tema dovrebbe renderci molto prudenti quando osserviamo le performance passate. Non basta chiedersi chi ha vinto. Bisogna chiedersi anche quanti hanno perso e non sono più visibili.
Quanti fondi simili sono stati chiusi? Quante strategie hanno funzionato solo finché il mercato era favorevole? Quanti investitori hanno fatto la stessa scommessa, ma sono usciti prima di poter raccontare la loro storia?
La distorsione da sopravvivenza è uno dei motivi per cui la finanza può essere così ingannevole. I vincitori fanno rumore. I perdenti scompaiono.
E qui mi collego ad un altro pilastro del libro: il rapporto tra rumore e segnale.
Taleb mostra quanto siamo portati ad attribuire significato ad eventi casuali. Il mercato sale e cerchiamo subito una causa. Il mercato scende e ne cerchiamo un’altra. Un dato macro viene pubblicato e, pochi minuti dopo, qualcuno spiega perché le borse si sono mosse in quel modo.
Il problema è che molte di queste spiegazioni non sono vere spiegazioni, sono solo narrazioni costruite dopo l’evento.
Taleb usa il paradosso del compleanno per mostrare quanto le coincidenze siano più frequenti di quanto crediamo.
Se incontro una persona a caso, la probabilità che abbia il mio stesso compleanno è circa una su 365. Ma se in una stanza ci sono 23 persone, la probabilità che almeno due abbiano lo stesso compleanno sale intorno al 50%. Non c’è nulla di magico: aumentano semplicemente le combinazioni possibili.
Nei mercati accade qualcosa di simile. Se osserviamo migliaia di dati, indicatori, correlazioni, pattern grafici, stagionalità, multipli e serie storiche, prima o poi troveremo qualcosa che sembra significativo.
Ma non tutto ciò che sembra significativo lo è davvero. A volte è solo rumore statistico.
Per l’investitore, questo significa che più informazioni non producono automaticamente migliori decisioni. Anzi, a volte producono più ansia, più iperattività, più fiducia ingiustificata e più operazioni inutili.
Un conto è analizzare dati rilevanti per costruire una strategia coerente. Un altro è inseguire ogni spiegazione giornaliera dei mercati, trasformando ogni oscillazione in un segnale operativo.
A questo punto è il momento di parlare della non-linearità.
Nella vita e nei mercati i risultati non sono sempre proporzionali agli input. Piccole differenze iniziali possono generare esiti enormemente diversi. Un piccolo vantaggio, nel contesto giusto, può produrre una grande distanza. Un piccolo errore, in un sistema fragile, può diventare una perdita molto ampia.
Questo vale anche per i portafogli.
Una perdita del 10% richiede circa un +11,1% per essere recuperata. Una perdita del 30% richiede circa un +42,9%. Una perdita del 50% richiede un +100%. La matematica del capitale è non lineare.
Ecco perché la protezione del capitale non è un concetto banale o difensivo in senso povero, è necessaria per la sopravvivenza finanziaria. Evitare perdite irreversibili, o difficilmente recuperabili, può essere più importante che inseguire ogni opportunità di rendimento. In alcuni momenti, non saltare in aria è già una forma di successo.
Questa idea si collega anche alla diversificazione. Diversificare non significa eliminare il rischio. Significa evitare che un singolo errore, un singolo scenario o una singola esposizione compromettano l’intero percorso. La diversificazione ben costruita non serve a rendere il portafoglio sempre positivo. Serve a evitare che un evento sfavorevole diventi devastante.
Nell’ultima parte del libro Taleb ci espone un altro esempio molto interessante: Ulisse e le sirene.
Ulisse sa che il canto delle sirene è irresistibile. Non si limita a dire: “sarò forte, saprò resistere”. Fa qualcosa di più intelligente: si fa legare all’albero della nave e ordina ai marinai di tapparsi le orecchie con la cera. Crea un vincolo prima che arrivi la tentazione.
Questa è una grande lezione per l’investitore. Non dobbiamo presumere di essere sempre razionali. Non dobbiamo pensare di poter leggere notizie allarmanti, vedere il portafoglio oscillare, ascoltare previsioni catastrofiche o euforiche e restare sempre lucidi. Siamo esseri umani. Reagiamo alla paura, all’avidità, al confronto sociale, alla pressione del momento.
Per questo servono regole e processi. Avere un orizzonte temporale definito, una politica di investimento chiara, criteri di ribilanciamento, limiti alla concentrazione, una gestione coerente della liquidità, una corretta valutazione della propria tolleranza al rischio: tutto questo è una forma moderna di “cera nelle orecchie”.
Non elimina l’incertezza. Ma riduce la probabilità di prendere decisioni impulsive proprio nei momenti peggiori.
La lezione finale di Taleb, per chi investe, non è che il mercato sia imprevedibile e quindi non si possa fare nulla. Anzi, è proprio perché non possiamo prevedere tutto che dobbiamo costruire portafogli e abitudini decisionali più robusti.
Robusti non significa invulnerabili. Nessun portafoglio lo è. Significa coerenti con gli obiettivi, sostenibili nei momenti difficili, non dipendenti da una sola previsione, non costruiti sull’illusione che il passato recente continui indefinitamente.
Investire bene richiede conoscenza, ma anche prudenza. Richiede analisi, ma anche umiltà. Richiede strumenti, ma soprattutto metodo.
E, forse, richiede anche la capacità di ricordare Solone quando tutto va bene e Ulisse quando il rumore dei mercati diventa troppo seducente.
Non possiamo controllare il caso ma possiamo però evitare di scambiarlo troppo facilmente per bravura.
Possiamo non giudicare una strategia solo dal suo ultimo risultato. Possiamo non innamorarci dei sopravvissuti. Possiamo diffidare delle spiegazioni troppo perfette. Possiamo accettare che la storia non sia finita solo perché, per ora, sta andando nella direzione che speravamo.
Alla fine, l’investitore davvero consapevole non è quello che pretende di prevedere ogni evento. È quello che costruisce il proprio percorso sapendo che prima o poi qualcosa lo sorprenderà e si prepara prima.
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